Borsa İstanbul’daki Dolar Milyarderleri Yatırımcılar İçin Fırsat mı?
Borsa İstanbul’da piyasa değeri özsermayesinin altında kalan şirketler, yatırımcılar için fırsatlar sunuyor.
ZEYNEP AKTAŞ – Borsa İstanbul’un en büyük 23 şirketi, Türkiye ekonomisinin temel taşlarını oluşturuyor. Ancak bu şirketler arasında, piyasa değeri özsermayesinin altında kalan beş firma, yatırımcılar için dikkat çekici bir durum ortaya koyuyor.
Finansal piyasalarda genellikle güven ve istikrarın simgesi olarak kabul edilen, piyasa değeri 4.5 milyar doların üzerinde olan şirketlerin büyüklüğü, her zaman hak ettikleri değeri buldukları anlamına gelmiyor. 10 Nisan itibarıyla Borsa İstanbul’daki şirketlerin piyasa değerleri incelendiğinde, bazı şirketlerin milyarlarca liralık özsermayelerine rağmen piyasa tarafından daha düşük fiyatlarla işlem gördüğü gözlemleniyor. Bu durum, piyasanın bazı alanlarda gizli bir iskontoya gittiğini veya belirli riskleri fiyatladığını gösteriyor.
Piyasa Değeri/Defter Değeri (PD/DD) oranı, bir şirketin özvarlıklarına oranla ne kadar primli veya iskontolu işlem gördüğünü gösteren önemli bir göstergedir. Eğer bu oran 1’in altında kalıyorsa, şirket teorik olarak varlıklarının toplam değerinden daha düşük bir fiyata işlem görüyor demektir. 200 milyar TL’lik piyasa değerine sahip 23 şirketten beşi, bu oranı aşamayarak farklı bir hikaye sunuyor.
Listenin en üstünde yer alan Aselsan, 1.8 trilyon TL’yi aşan piyasa değeri ve 7.26 PD/DD oranıyla büyüme odaklı bir fiyatlama sergiliyor. Geçtiğimiz yıl gelirini %15, dönem sonu kârını ise %50 artıran Aselsan, mart ayında toplamda 166.45 milyon dolarlık iki ayrı sözleşmeye imza attı. Şirket, hem yurt içindeki savunma ihtiyaçlarını karşılamakta hem de uluslararası pazardaki varlığını güçlendirmekte önemli adımlar atıyor.
Diğer yandan, sanayi ve finans alanında güçlü konumda olan Koç Holding, Sabancı Holding, Türk Hava Yolları, İş Bankası ve Ereğli Demir Çelik, büyük özsermayelerine rağmen piyasa değeri açısından defter değerlerinin altında işlem gören beşli grubu oluşturuyor. Özellikle holdingler açısından durum, geleneksel iskonto oranlarının çok ötesine geçmiş durumda. Türkiye’nin en büyük holdingi olan Koç Holding, 677 milyar TL özsermayesine karşın 517 milyar TL piyasa değeri ile (PD/DD: 0,76) işlem görüyor. Benzer şekilde, Sabancı Holding’in 0.59 olan PD/DD oranı, piyasanın holding varlıklarını oldukça muhafazakâr bir şekilde değerlendirdiğini gösteriyor.
Türk Hava Yolları’nın durumu ise dikkat çekici bir çelişki sunuyor. 911 milyar TL ile listenin en yüksek özsermayesine sahip olan şirket, piyasa değeri listesinde yalnızca 10. sırada yer alıyor. PD/DD oranının 0.49 seviyesinde kalması, şirketin sahip olduğu her 1 TL’lik varlığın borsada yaklaşık 50 kuruştan işlem gördüğünü ortaya koyuyor. 3.77 gibi düşük bir Fiyat/Kazanç (FK) oranıyla desteklenen bu durum, havacılık sektöründeki firmanın kârlılığına rağmen piyasa çarpanları açısından sessiz kaldığını gösteriyor.
Türk Hava Yolları özelinde bu durum, yatırım stratejisi açısından klasik “değer mi, algı mı?” sorusunu gündeme getiriyor. Yüksek özsermaye, düşük PD/DD ve sınırlı F/K çarpanı değerlendirildiğinde, hisse piyasa fiyatlamasında temkinli bir konumda kalıyor. Bu durum, kısa vadede piyasa algısına duyarlı dalgalanmalar barındırsa da, uzun vadede varlık kalitesi ve kârlılık açısından yeniden keşif potansiyeline işaret ediyor. Küresel talep, yakıt maliyetleri ve döviz hareketleri gibi dışsal faktörler yakından takip edilirken, mevcut çarpan seviyeleri, şirketi değer odaklı yatırım yaklaşımı için izleme listesinde tutuyor.
Ereğli Demir Çelik, 0.76’lık PD/DD oranıyla dikkat çekerken, şirketin 428 gibi yüksek bir FK oranı, geçtiğimiz yılın kârlılık baskılarını yansıtıyor. Piyasa değerinin özsermayesinin %24 altında seyretmesi, emtia döngüsündeki toparlanma beklentisinin henüz varlık değerlerine tam olarak yansımadığını gösteriyor. Ereğli Demir Çelik’teki bu çarpan yapısı, yatırım stratejisi açısından döngüsel bir hikaye sunuyor. Düşük PD/DD oranı, varlık bazında iskontolu bir görünüm sunarken, yüksek F/K oranı, kârlılığın ciddi bir toparlanmaya ihtiyacı olduğunu gösteriyor. Bu nedenle hisse, emtia döngüsünde yukarı yönlü bir beklenti taşıyan yatırımcılar için erken konumlanma fırsatı sunabilir. Ancak, bu stratejinin temel riskleri de mevcut. Küresel çelik talebindeki zayıflık, fiyat baskıları ve enerji maliyetlerinin yüksek kalması değerleme üzerindeki baskıyı sürdürebilir. Talep toparlanması ve çelik fiyatlarının güçlenmesi durumunda ise mevcut iskontolu çarpanların yukarı yönlü revizyon potansiyeli taşıdığı unutulmamalıdır.
Bankacılık sektörü, listenin en kalabalık grubu olmasına rağmen, çarpanlar arasında büyük farklılıklar söz konusu. Enpara Bank 82.33 PD/DD oranıyla işlem görürken, QNB Bank 8.79 oranına sahip. Diğer yandan, kamu bankaları ve İş Bankası daha düşük çarpanlarla işlem görüyor. İş Bankası (C), 427 milyar TL’lik güçlü özsermayesine rağmen 0.86 PD/DD oranıyla iskontolu büyükler arasında yer alıyor. Özel bankalar Akbank (1.31) ve Garanti BBVA (1.33) defter değerinin üzerinde fiyatlanmayı başarırken, kamu bankalarından Vakıfbank 1.07 oranıyla dengede, Halkbank ise 1.32 ile işlem görüyor. Bu ayrışma, yatırımcıların sermaye maliyeti ve özsermaye kârlılığı konusundaki seçiciliğini gözler önüne seriyor.
Halkbank ile ilgili önemli bir gelişme yaşandı. Banka ile ABD Güney New York Bölge Savcılığı arasındaki görüşmeler uzlaşmayla sonuçlandı. Alınan karar doğrultusunda Halkbank, herhangi bir suçlamayı kabul etmezken, adli veya idari bir para cezası ödemeyecek. Bağımsız bir uyum raporunun ilgili makamlara sunulmasının ardından 9 yıldır süren dava düşecek. OFAC, bankaya yönelik idari süreçlerini kapattığını bildirdi. Böylece Halkbank, yurt dışı kaynak temini ve uluslararası piyasalara erişim konusunda önemli bir engeli hukuki yaptırıma maruz kalmadan aşmış oldu.
Listenin dikkat çeken detaylarından biri, teknoloji ve bankacılık odaklı bazı şirketlerde görülen yüksek PD/DD oranlarıdır. Enpara Bank 82.33 PD/DD oranına sahipken, Hedef Holding’in 49.51 PD/DD gibi örnekleri, sınırlı arz ve piyasanın varlık değerinden ziyade gelecekteki büyüme beklentisi üzerinden yüksek prim atfettiğini gösteriyor. Özellikle faktoring ve aracı kurumlar gibi yüksek özsermaye kârlılığıyla çalışan sektörlerde, çarpanların sanayi büyüklerinden radikal bir şekilde ayrıştığı görülüyor.
Borsa İstanbul’un bu 23 büyük firması, geleceğe yönelik projeksiyonlarıyla ekonominin yönünü belirleyecek güçte. Ancak yatırımcılar için asıl soru şu: Piyasa neden THYAO veya Koç Holding gibi büyüklerin varlıklarını yarı oranda ya da %25 iskontoyla fiyatlıyor? Genellikle bu durum, makroekonomik belirsizlikler, yüksek sermaye maliyeti veya sektör bazlı dönemsel yavaşlamalarla açıklanıyor. Ancak geçmiş veriler, piyasa değeri defter değerinin altında kalan ve kârlılık kapasitesini koruyan güçlü şirketlerin, orta ve uzun vadede bu farkı kapatma eğiliminde olduğunu gösteriyor.
Sonuç olarak, 200 milyar TL barajını aşan bu 23 şirket, yalnızca büyüklükleriyle değil, çarpanları arasındaki keskin farklılıklarla da yatırımcılara çeşitli strateji kapıları açıyor. Bazı yatırımcılar, primli de olsa büyümeyi satın alırken, bazıları büyüklerin sessiz kalan varlık değerlerine yatırım yapmayı tercih ediyor.
